第十四章：跨期基差套利：近月与远月合约基差、展期收益（Roll Yield）、日历价差策略
跨期基差套利，说白了就是吃「时间差」这碗饭。我做了这么多年量化，发现很多新手一上来就盯着单边行情猛干，结果被波动率打得鼻青脸肿。而真正稳定的收益，往往藏在近月与远月合约之间的价差里。
这一章，我们聊聊三个核心概念：近远月基差、展期收益，以及日历价差策略。嗯，这三个东西其实是同一件事的不同切面。
14.1 近月与远月合约的基差结构
先看一个最简单的场景。你打开行情软件，看到螺纹钢期货：
- 近月合约（比如RB2401）：价格3800元/吨
- 远月合约（比如RB2405）：价格3750元/吨
近月比远月贵50块。这就是「反向市场」，也叫Backwardation。反过来，如果远月比近月贵，那就是「正向市场」，Contango。
我个人习惯把基差结构画成一条曲线。你想想看，这条曲线反映了市场对未来的预期。比如：
- Contango（升水）：远月贵，说明市场预期未来供应宽松或需求走弱。常见于库存高企的品种。
- Backwardation（贴水）：近月贵，说明现货紧缺，市场急着要货。比如某些农产品收获季前。
我在项目中遇到过最极端的例子是2021年的动力煤。近月合约比远月贵了将近20%，那段时间做空近月、做多远月的套利策略，简直是捡钱。但要注意，这种极端结构往往伴随着强监管风险——嗯，后来确实被窗口指导了。
核心要点：基差结构不是静止的，它会随着时间、库存、政策、情绪等因素动态变化。我们的任务就是捕捉这种变化中的套利机会。
14.2 展期收益（Roll Yield）—— 时间的朋友还是敌人？
展期收益，英文叫Roll Yield。这个词听起来高大上，其实意思很简单：当你持有期货头寸，需要把快到期的合约「滚」到下一个合约时，你赚或亏的那部分价差。
举个例子：
- 你在Contango市场做多。近月合约到期时，你要平掉它，同时买入更贵的远月合约。每次展期，你都在「高买低卖」，亏掉展期成本。这就是负的Roll Yield。
- 反过来，在Backwardation市场做多。近月到期时，你平掉它，买入更便宜的远月合约。每次展期，你都在「低买高卖」，赚到展期收益。这就是正的Roll Yield。
为什么会这样？说白了，期货价格最终要向现货价格收敛。Contango结构下，远月价格会慢慢「跌」向现货，所以做多的人天然吃亏。Backwardation则相反。
我记得有一次做原油ETF的展期研究。WTI原油长期处于Contango，那些被动做多的ETF，每年光展期成本就要吃掉3%-5%的收益。很多散户根本不知道这回事，还以为自己买的是「原油价格」——其实买的是「展期损耗」。
实战技巧：如果你做趋势跟踪策略，尽量选择Backwardation结构的品种开多单。这样你不仅赚趋势的钱，还能赚展期的钱。双重收益，它不香吗？
14.3 日历价差策略 —— 把基差变成交易信号
日历价差策略，就是同时买入一个合约、卖出另一个合约，赌它们之间的价差会扩大或缩小。这是跨期套利最经典的做法。
策略逻辑其实很简单：
- 做多价差：买入近月，卖出远月。赌近月比远月涨得多（或跌得少）。适合Backwardation加深时。
- 做空价差：卖出近月，买入远月。赌近月比远月涨得少（或跌得多）。适合Contango加深时。
我一般用「价差比率」而不是「价差绝对值」来做信号。因为不同品种、不同合约的绝对价差差异太大，没法统一比较。
下面是我常用的一个简单策略框架：
# 伪代码示例：日历价差策略信号生成
def calendar_spread_signal(near_price, far_price, lookback=20):
spread = near_price - far_price
zscore = (spread - spread.rolling(lookback).mean()) / spread.rolling(lookback).std()
if zscore > 2.0:
return '做空价差' # 价差过高，预期回归
elif zscore < -2.0:
return '做多价差' # 价差过低，预期回归
else:
return '观望'
嗯，这里要注意：Z-score阈值设多少，取决于品种的波动特性。我习惯先用历史数据回测，找到最优参数。别一上来就用2.0，有些品种波动小，1.5就够了；有些波动大，2.5才合适。
避坑指南：我曾经在螺纹钢上吃过亏。当时价差Z-score到了-3.0，我以为稳了，重仓做多价差。结果交割月临近，近月合约被逼仓，价差继续扩大到了-5.0。嗯，那次回撤让我记住了：日历价差策略一定要考虑交割月效应。临近交割前两周，最好别碰。
14.4 展期收益的量化计算
展期收益不是拍脑袋算的。我一般用下面这个公式：
Roll Yield = (F_t - F_{t-1}) / F_{t-1} - (S_t - S_{t-1}) / S_{t-1}
其中F是期货价格，S是现货价格。但实际交易中，我们很难拿到准确的现货数据。所以我更常用一个简化版本：
Roll Yield ≈ (近月价格 - 远月价格) / 近月价格 * (365 / 剩余天数)
这个年化后的展期收益率，可以直接跟无风险利率对比。如果年化展期收益超过5%，那这个品种的套利空间就相当可观了。
举个例子：
| 品种 | 近月价格 | 远月价格 | 剩余天数 | 年化Roll Yield |
|---|---|---|---|---|
| 螺纹钢 | 3800 | 3750 | 90 | 5.26% |
| 原油 | 75.0 | 76.5 | 60 | -12.0% |
| 玉米 | 2400 | 2380 | 120 | 2.53% |
你看，原油的负展期收益高达-12%，这意味着如果你做多原油并持有，每年光展期就要亏掉12%。这还没算手续费和滑点。所以做多原油的散户，其实是在跟时间赛跑——而且大概率跑不赢。
14.5 知识体系与核心逻辑
下面这张图，是我自己整理的本章节知识结构。它把近远月基差、展期收益、日历价差策略串在了一起。你仔细看，其实核心就一个逻辑：基差结构决定展期收益方向，展期收益驱动日历价差策略。
这张图你看懂了吗？从左到右，其实就是从「市场结构」到「收益来源」再到「具体策略」的推导过程。我个人觉得，做量化交易最重要的就是这种逻辑链条——别只看表面价格，要理解背后的驱动力。
14.6 实战中的几个要点
最后，分享几个我在实战中总结的要点：
- 流动性是第一位的：别碰那些成交量稀薄的合约。你进去了出不来，再好的策略也是白搭。我一般只选主力合约和次主力合约。
- 关注交割规则：不同交易所、不同品种的交割规则差异很大。比如有些品种允许滚动交割，有些只能一次性交割。这些细节会影响价差的收敛方式。
- 别忽视手续费：日历价差策略是双边交易，手续费成本比单边高不少。如果你的策略胜率只有60%，但手续费吃掉了一半利润，那还不如不做。
- 用统计套利的思维做价差：别只看一两个数据点。把价差序列的历史分布画出来，看看它是不是均值回归的。如果是，那就用Z-score或者分位数来做信号。
一句话总结：跨期基差套利不是赚快钱的，它是赚「结构回归」的钱。你不需要预测价格涨跌，只需要判断价差是否偏离了合理区间。这种策略的夏普比率通常比单边策略高，但需要耐心等待机会。
嗯，这一章的内容就到这里。记住，基差结构每天都在变，但背后的逻辑是不变的。你只要把近远月价差、展期收益、日历价差这三个工具用好，就能在大多数商品期货上找到稳定的套利机会。